blog.pdf# Finance에 대해서 저는 아는 것이 별로 없으므로, 틀린 부분이 많이 있을 수 있습니다.
# 내 Finance에 대한 관심은 지극히 한정되어 있다. 경제학은 ‘균형’ 내지는 시장 전체에 좀 더 관심이 있는 반면 Finance는 그런 모델링이 얼마나 타당한가 보다는 분석의 결과가 더 중요하다. 예를 들면 분석 과정이 단순한 계량모형이고 근거가 부족하다고 해도, A 주식이 B 주식보다 저평가되어 있다는 것만 보여진다면, 그것으로 높은 수익률을 이끌어 낼 수 있고 그것으로 충분하다. 그리고 그것을 위해 다양한 방법들이 동원되며 그것들 중에는 경제학적으로 타당하지 않아 보이는 것도 있고 경제학이 아닌 것도 있고, 그리고 수학적으로 복잡한 것도 많다. 게다가 금융시장 전반에 대한 지식이 선행되어 있어야 이해하기 쉽다. 이것이 내가 Finance 전반에 큰 관심이 없는 이유이다.
# 하지만 금융시장 전체를 살펴 보면 여기에 대해서는 경제학적 분석이 들어갈 여지가 많다. 몇 년 전 이슈가 되었던 Housing bubble이 대표적인 예다. 이후 최근 논문들에는 Macroeconomics와 Financial Economics의 연계가 활발하게 일어나고 있는데, 서로 다르게 발전해 온 두 학문이 서로 합쳐진 것은 아니고, Macro model에 Financial friction을 넣는다든가 혹은 Financial Economics의 방법론을 통해 Housing bubble과 같은 거시 경제에 영향을 주는 현상에 대한 설명을 시도하는 것이다. 후자의 방법이 내 관심사(들) 중 하나인데, Corporate finance theory로서 Banking theory, Contract theory, Game theory 등등 미시적인 기반이 중요하다. 미시적인 기반에 바탕하여 Financial Market을 설명하고 그것이 다시 거시경제학에 implication을 주는 어떤 의미에서는 중요하고 어떤 의미에서는 이도 저도 아닌 것처럼 보일 수 있는 학문 분야인 셈. 다양한 개인들의 전략적인 경제학적 선택에 바탕하여 다양한 정책 및 경제 현상에 대한 함의를 담고 있지만 abstract한 논문이기에 specific한 의미는 부족하며 일반균형에서 경제의 다양한 분야가 서로 영향을 주는 effect는 알아보지 못한다는 단점이 있다.
# 이 논문도 그런 논문이다. 이 논문은 Risk-shifting bubble model, 또는 Leverage-based model의 extension으로써, 이론적인 논문을 보다 현실 데이터를 설명할 수 있도록 가다듬은 논문이다. 경제 전체에서 소득을 얻기 위한 방법은 두 가지, ‘생산’ 과 ‘risky한 asset 구입’. 생산은 확실한 수단이지만 asset은 risky해서 가치가 0이 될 수도 있다. 그리고 시장에 사람들은 세 그룹이 있다. 자산을 보유한 자산보유자, 소득을 얻고자 하는 투자자, 그리고 채권자. 또한 투자자는 생산을 할 수 있는 기업가와 risky한 asset 구입밖에 하지 못하는 일반 투자자로 나뉜다.
# 이 모델에서 자산고평가 – bubble이 발생하는 것은 중간에 있는 투자자 때문이다. 이 모델에서 투자자는 가진 돈이 없으며 채권자로부터 돈을 빌려서 생산 또는 risky한 asset을 구입하는데, 그들의 위험한 투자가 실패하면 그들은 가진 것이 없으므로 채권자에게 돈을 돌려줄 수가 없다. 따라서 자산의 위험 일부는 채권자에게 넘어가고 투자자는 자산이 자산의 기대수익보다 더 비싸도 구입할 용의가 있다.
# 그리고 이 모델에서 채권자는 투자자와 기업가를 구분하지 못하므로 pooling contract 밖에 제시할 수가 없다. 그래서 채권자는 투자자 쪽으로부터 발생한 손실을 기업가에게 돈을 빌려서 얻은 수익으로 만회하면서 expected payoff를 유지하고자 한다. 또한 이 모델에서 credit supply는 충분해서 채권자가 양의 수익을 내면 잠재적인 다른 채권자들이 시장에 들어온다. 따라서 채권자가 돈을 빌려준 뒤 돌려받는 이자율은 expected payoff가 영이 될 때까지 떨어지고, 동시에 자산은 고평가된 상태가 균형으로서 유지될 수가 있다. 시장에 credit이 충분할 때 bubble이 발생하고 이자율도 낮게 유지된다.
# dynamic model에서는 bubble burst. 버블이 꺼지는 상황을 가정하는데, 이것은 risky asset의 가치가 언제 ‘드러나는가’하는 문제로 설명된다. 모델을 two-period model로 확장하는 자체에는 균형이 달라지지 않지만, 2기로 들어가기 전에 일정 확률로 risky asset의 가치가 드러난다면, risky asset의 가격은 드러난 그 가치로 달라진다. 포인트는 그런 확률이 존재한다는 사실이, 만약에 2기에서 risky asset 가치가 드러나지 않은 경우 그 asset의 가격을 상승시킨다는 것이다. 16번째 슬라이드에 있는 것처럼 균형에서, asset의 보유자 입장에서 언제 팔든 얻는 수익이 같아야 하는데, 2기에 팔기로 결정하면 자산 가치가 공개될 경우 손해를 볼 수 있으므로 균형이 유지되려면 2기에 자산가치가 공개되지 않은 경우의 가격은 상승해야 하는 것이다. 그리고 optimal contract theory는 이 모델을 좀 더 extend하여 creditor가 최적의 contract를 제시할 수 있도록 하였다. 하지만 결론은 역시 bubble은 존재할 수 있다는 것이다.
# 내가 생각하는 구조가 theoretical하게 잡혀 있다 보니 논문 자체는 재미있게 읽었다. (발표할 때 좀 만족스럽지 못하긴 했지만) 다만 이런 논문을 내가 쓸 수 있을까 + 얼마나 사람들이 이런 논문에 대해 호의적일까 하는 것은 의문이다. 마침 지난번 세미나에도 이와 비슷한 종류의 논문 – mechanism design에 기반해 있지만 asset trading을 다루고 macro implication이 있는 논문이 한번 다루어졌는데, 이 논문과 그 논문은 공통적으로 대부분의 증명은 appendix에 다루고 논문 본문에서도 최대한 직관적으로 설명하려고 노력하며 동시에 프리젠테이션에서는 더 쉽게 설명하려고 애쓰는 모습이 돋보였다. 그럼에도 그 세미나는 수십명의 faculty 중 다섯 명 정도의 그 분야 좋아하는 theory 전공 교수님을 중심으로 진행되었고, empirical 하는 모 교수님은 너무 abstract하고 실제적인 implication이 부족하다… 즉 ‘나는 이 논문 반댈세’ 이렇게 직접 이야기하셨다. 그리고 나 역시 발표 끝나고 의례적으로 교수님께 이쪽 연구 하려면 어떻게 해야 되냐고 질문했는데, 그 분은 Macro model 쪽이 더 낫지 않느냐고 이야기하셨다. 교수님들 모두 본인의 경제학적 방법론에 대한 확신은 강한 반면, 경제학 분야간 ‘융합’은 여전히 쉽지 않은 것 같다. 어느 한 쪽에서 아이디어를 얻어서 이 쪽에서 사용하는 것이 참 쉽고도 간단한 것 같은데, 겉보기에 쉬워 보이는 것이 항상 이미 누군가 해 봤는데 안되는 것이어서 출판된 것이 없을 수 있다는 것이 늘 함정이다.
